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哪項業(yè)務(wù)都不怎么賺錢 閱文集團超700億元的市值是否高估?

  • 2017年11月30日 ZhouXun來源:虎嗅 1278 83
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2017年上半年,在線閱讀業(yè)務(wù)收入達16.34億,同比增長126%,占營收的比例回升到85%。非在線閱讀業(yè)務(wù)收入2.9億,同比增長5%,占營收的比例較2016年同期下降了13個百分點。多元化進程不如預(yù)想的順利,臨到上市還要靠在線閱讀業(yè)務(wù)沖量。

哪項業(yè)務(wù)都不怎么賺錢 閱文集團超700億元的市值是否高估?

2017年11月8日,騰訊旗下的閱文集團在港交所掛牌上市,開盤上漲約63%,報收于90港元,市值達到816億港元。

2017年11月29日,閱文集團收于92.7港元,市值840.25億港元(折合711億元人民幣),相當(dāng)于2016年凈利潤的2341倍。

2017年上半年,閱文集團凈利潤奇跡般地達到2.13億,假使全年凈利潤達到5億,當(dāng)前市值對應(yīng)的動態(tài)市盈率仍高達142倍。

2016年才剛微利3036萬元(2014年以來合共虧損1.3億),閱文集團超700億人民幣的市值是否高估,主要取決于它的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

收入不多,構(gòu)成復(fù)雜

向讀者提供付費在線閱讀服務(wù)是閱文集團獲得收入的主要路徑。招股文件披露多數(shù)讀者選擇按閱讀字?jǐn)?shù)付費。平臺亦提供月度套餐,訂閱者購買付費內(nèi)容時可享受折扣。

2015年,閱文集團下大力氣開拓多元化業(yè)務(wù),版權(quán)運營、紙質(zhì)圖書、廣告等業(yè)務(wù)全面開花,全年在線閱讀業(yè)務(wù)收入占營收的比重從2014年的97%劇降到60%。

2016年,在線閱讀業(yè)務(wù)占比回升到77%。

2017年上半年,在線閱讀業(yè)務(wù)收入達16.34億,同比增長126%,占營收的比例回升到85%。非在線閱讀業(yè)務(wù)收入2.9億,同比增長5%,占營收的比例較2016年同期下降了13個百分點。

看來閱文集團的多元化進程不如預(yù)想的順利,臨到上市還要靠在線閱讀業(yè)務(wù)沖量。

雖然在線閱讀業(yè)務(wù)年營收不過二十億,但結(jié)構(gòu)頗為復(fù)雜,給人拼湊之感。

閱文集團將在線閱讀營收按來源分為三類:

1)自有平臺產(chǎn)品

閱文集團自有平臺產(chǎn)品包括網(wǎng)站及移動APP,除創(chuàng)世中文網(wǎng)、起點中文網(wǎng)、起點國際、云起書院、起點女生網(wǎng)、紅袖添香、瀟湘書院、小說閱讀網(wǎng)、言情小說吧等網(wǎng)絡(luò)原創(chuàng)平臺還有天方聽書網(wǎng)、懶人聽書等音頻聽書品牌。

閱文集團自有平臺產(chǎn)品收入全額入賬。

2017年上半年,自有平臺收入8.72億,同比增長115%,占在線閱讀收入的53.3%。閱文集團在招股文件中強調(diào):“我們能夠獨立于騰訊集團分銷文學(xué)內(nèi)容。”

2)嵌入騰訊產(chǎn)品的自有渠道

閱文集團另一重要分銷方式是在騰訊產(chǎn)品(如手機QQ、QQ瀏覽器、騰訊新聞及微信讀書等)上“開流量入口”。閱文集團將該渠道所得全額入賬。

2016年通過騰訊產(chǎn)品取得營收6.66億,同比增長237%;2017年上半年,該渠道收入5.46億,同比增長154%。

大股東動動手指頭,閱文集團收入就翻著倍地漲,足見騰訊的強大。但騰訊的流量可不白給,閱文集團付出的代價在財務(wù)中體現(xiàn)為“在線閱讀平臺分銷開支”。2016年以來,支付費用與取得收入的比例穩(wěn)定在23%。

3)第三方平臺

閱文集團通過百度等第三方平臺取得的收入,雙方按比例分賬。閱文集團按收入凈額入賬,招股文件未披露分賬比例。

鑒于SP與電信運營商通常按例6:4分賬,可以假設(shè)閱文集團從百度等平臺拿到讀者付費金額的60%。

2016年,閱文集團從第三方平臺獲得收入2.5億,同比增長37%;2017年上半年,該項收入同比增長109%,達2.16億。根據(jù)推算,讀者在第三方平臺支付的費用為4.17億和3.61億。

無利不起早,百度又不是大股東,為何這樣賣力氣?再說大股東騰訊也沒白給流量,閱文集團拿出對百度更加有利的分賬方案是正解。

4)在線閱讀收入小結(jié)

2016年,閱文集團毛收入21.4億(估),同比增長96%,主要增長動力來自騰訊產(chǎn)品。2017年上半年毛收入約18億元,同比增長124%,來自三個渠道的收均增長一倍以上。

2017年上半年,閱文集團在線閱讀凈收入15.1億。其中60%由自有平臺貢獻,25%來自騰訊,15%來自百度等第三方平臺。

哪項業(yè)務(wù)都不怎么賺錢

阿里的電商、騰訊的游戲、百度的大搜都是“搖錢樹”,主營業(yè)務(wù)豐沛的現(xiàn)金流讓BAT可以輕松嘗試多元化業(yè)務(wù)及進行戰(zhàn)略投資。

假如主營業(yè)務(wù)不怎么賺錢,卻花許多精力搞多元化,說明企業(yè)看淡主營成長空間,試圖尋找新的增長點。閱文集團就屬于這種情況。

1) 在線閱讀“叫好不叫座”

閱文集團在網(wǎng)絡(luò)文學(xué)領(lǐng)域具有無與倫比的影響力,讀者數(shù)以億計,但相當(dāng)一部分習(xí)慣于免費閱讀。而閱文集團在線閱讀業(yè)務(wù)的成本卻是實實在在的。

最大的成本是支付給寫手的費用即內(nèi)容成本,形式不外分成或買斷。第一種形式的付出計入本期“內(nèi)容成本”,第二種形式先購置無形資產(chǎn)再逐年攤銷。

2016年,在線閱讀凈收入為18.2億,內(nèi)容成本、版權(quán)攤銷分別為8.39億和1.28億(合計9.67億),占收入的53%。

近年內(nèi)容成本占在線閱讀收入的比例總體在50%左右。2017年上半年為43%,較2016年同期低10個百分點?;蛟S是閱文集團與寫手結(jié)算的方式發(fā)行了變化,不排除為報表漂亮將部分費用延后支付。

粗略地講,在線閱讀這種生意一半以上的凈收入要拿給寫手。

除此之外,還要要支出營銷開支和行政費用。前者包括廣告、付款手續(xù)費及薪酬福利,后者主要包括辦公費用及薪酬。

2016年,廣告支出、付款手續(xù)費分別為4.91億和1.01億,僅此兩項合計就占到在線閱讀凈收入的32.5%。

作者拿走一半,現(xiàn)在只剩兩成了,可是還沒完!還有4.21億的一般行政開支和8300萬薪酬。

2015年,營銷行政合支合計占在線閱讀凈收入的89%,2016年回落到60%,2017年上半年進一步降到51%。盡管如此,在線閱讀這門生意的凈利潤率也相當(dāng)微薄。

2)版權(quán)運營拿到“五個第一”

閱文集團是中國第一網(wǎng)絡(luò)文學(xué)平臺。截至2017年6月30日,集團內(nèi)容庫包括920萬部原創(chuàng)文學(xué)作品。僅2017年上半年,平臺作家更新創(chuàng)作近3360萬章、約615億字。假設(shè)某人閱讀速度為4萬字/小時,閱文集團半年的新作要讀差不多350年。

手掌華語世界最大的網(wǎng)絡(luò)文學(xué)版權(quán)庫,2015年閱文集團發(fā)力開展版權(quán)運營,2016年即在五個榜單中排名第一:票房最高的的改編電影、收視率最高的改編電視劇、播放量最高的改編網(wǎng)絡(luò)劇、下載量最高的改編網(wǎng)絡(luò)游戲、百度搜索排名最前的改編動畫作品。

通過向內(nèi)容改編伙伴轉(zhuǎn)授版權(quán),閱文集團2016年獲得2.47億元收入。相當(dāng)于在線閱讀收入的14%。2017年上半年,版權(quán)運營收入1.56億,為在線閱讀收入的10%。

版權(quán)運營是閱文集團對版權(quán)價值的二次挖掘,年收入因此增長兩三個億。但已經(jīng)拿到“五個第一”,未來還有多大增長空間?

另外要注意“轉(zhuǎn)授”這兩個字,閱文集團按理應(yīng)把版權(quán)運營收入的相當(dāng)一部分轉(zhuǎn)交作者。即使現(xiàn)在沒有,將來也一定會有。

知名寫手的門檻早被投資者踢破,怎會讓網(wǎng)絡(luò)平臺賺走與影視改編相關(guān)的版權(quán)收入?長遠來看,閱文集團版權(quán)運營想象空間不大。

3)紙質(zhì)書出版能成氣候?

閱文集團旗下有中智博文、華文天下、聚石文華、榕樹下等圖書出版及數(shù)字發(fā)行品牌并通過網(wǎng)絡(luò)書店、連鎖店及批發(fā)商銷售自家制作的紙質(zhì)圖書,這是對版權(quán)價值的第三次挖掘。

2016年,閱文集團出版業(yè)務(wù)營收2.24億,結(jié)轉(zhuǎn)存貨成本1.51億。假設(shè)圖書批發(fā)價為標(biāo)價的60%,總碼洋為3.73億。如版稅按8%計,則閱文集團應(yīng)付作者2987萬版稅,占紙質(zhì)書收入的13.3%。經(jīng)過以上推算,2016年閱文集團出版業(yè)務(wù)毛利潤率為19%。

網(wǎng)絡(luò)文學(xué)與紙質(zhì)書的閱讀體驗大相徑庭,網(wǎng)絡(luò)平臺出版紙質(zhì)書能否“成氣候”尚有待觀察。

4)網(wǎng)絡(luò)游戲疑似放棄

親自“操刀”網(wǎng)絡(luò)游戲是閱文集團對版權(quán)價值的第四次挖掘。2015年“其它收入”(主要是網(wǎng)絡(luò)游戲及廣告收入)為2.44億,同期的“其他運營成本”(主要是網(wǎng)絡(luò)游戲平臺分銷成本)為2.19億。

顯然,網(wǎng)游收入連分銷成本都難以覆蓋。于是2016年“網(wǎng)絡(luò)游戲入廣告收入”驟然降至1.1億,2017年上半年為4100萬(或許主要是廣告收入)。

游戲研發(fā)、運營、推廣專業(yè)性強,風(fēng)險高,牽扯精力多,看現(xiàn)在的架勢閱文集團大概率要放棄這項業(yè)務(wù)。

估值是一種信仰

閱文集團的確是網(wǎng)絡(luò)文學(xué)巨擎。但“三低人群”(低齡、低學(xué)歷、低收入)中有付費意愿的網(wǎng)絡(luò)文學(xué)愛好者能拿出的錢就那么多。

此處沒有貶義,因為每個人都是從“三低”過來的。但多數(shù)人走出“三低”后也會逐漸疏離網(wǎng)絡(luò)文學(xué)。閱文集團公布的數(shù)據(jù)顯示,其80%的讀者年齡在30歲以下。

再增加幾億讀者、付費閱讀收入大幅增長的可能性幾乎不存在。高價并購可以短期內(nèi)提高收入,但相應(yīng)的巨額商譽需在以后的5年至12年內(nèi)攤銷,成為沉重的負(fù)擔(dān)。

2016年閱文集團在線閱讀凈收入不過18億。扣除50%左右的內(nèi)容成本和營銷、行政成本,根本無利可圖。

為早日IPO,閱文集團從2015年起進行了大膽的嘗試。版權(quán)運營、紙質(zhì)書、游戲及廣告等諸般業(yè)務(wù)都在這一年從無到有。

兩年半下來,可以看到:版權(quán)轉(zhuǎn)授收入規(guī)模在每年3億左右,向作者支付版稅后利潤不詳;紙質(zhì)書毛利潤率將近20%,但年收入規(guī)模只有2億;網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)貌似無疾而終。

盡管在2017年這個“上市之年”,閱文集團破天荒地實現(xiàn)2.13億凈利潤,但2018年能增長多少,甚至有沒有利潤都不好說。反正從2014年以來的走勢看不出這端倪。

不看好閱文集團的成長空間,不是因為他做得不好,而是做得太好,可以做的基本做到極致,可以試的也都試過了……

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