下月投資主題

　　一季報(bào)有望成為年度盈利低點(diǎn)：從我們跟蹤的企業(yè)來看，一季度多數(shù)公司業(yè)績有望超過預(yù)期，達(dá)到微利水平，博匯紙業(yè)、太陽紙業(yè)有經(jīng)營性盈利；受益成本下行，恒豐紙業(yè)、勁嘉股份仍將有較好的業(yè)績表現(xiàn)。盡管大多數(shù)企業(yè)盈利仍不理想，但我們認(rèn)為一季報(bào)有望成為年度盈利低點(diǎn)，隨著漿價(jià)企穩(wěn)和需求的環(huán)比回升，造紙企業(yè)盈利將出現(xiàn)反彈。

　　環(huán)保新規(guī)5月1日實(shí)施，高舉淘汰落后大旗：我們認(rèn)為產(chǎn)能20萬噸以下的企業(yè)，環(huán)保欠賬較多，存在被政府關(guān)停的可能性。我們注意到環(huán)保部門將于今年9-10月開始全國盤查，屆時(shí)淘汰力度可能更大，這將促進(jìn)行業(yè)供需趨衡。

　　研究結(jié)論

　　需求回暖帶動(dòng)3月產(chǎn)量同比反彈，開工率提升打響盈利反彈第一槍。3月國內(nèi)生產(chǎn)紙品共745.8萬噸，同比上漲2.7%，我們認(rèn)為下游需求逐月回暖是3月份產(chǎn)量反彈的主要因素。按照我們行業(yè)復(fù)蘇先量后價(jià)的模式，當(dāng)前產(chǎn)能利用率的提升是一個(gè)盈利反彈的先行指標(biāo)，也符合我們前期認(rèn)為漿價(jià)觸底后，下游需求將恢復(fù)并帶動(dòng)開工率提升的結(jié)論。

　　一季度是盈利低點(diǎn)，未來環(huán)保新規(guī)落實(shí)有望成為大型紙企業(yè)績催化劑。四季度以來紙品銷售較為疲軟，產(chǎn)能利用率較低，再加上國際漿價(jià)持續(xù)下跌，幾大因素共同作用下導(dǎo)致企業(yè)一季度盈利較差，但隨著未來木漿價(jià)格企穩(wěn)和二季度需求的轉(zhuǎn)暖，預(yù)計(jì)未來行業(yè)毛利率將反彈到歷史平均的14%左右，一季度成為全年盈利的低點(diǎn)。此外，未來5月1日起環(huán)保新規(guī)的實(shí)施有望規(guī)范中小紙企生產(chǎn)經(jīng)營行為，并提升其運(yùn)營成本，從而拉大與大型企業(yè)成本差距，也加速了大型企業(yè)盈利反彈腳步。

　　木漿和廢紙等相關(guān)造紙生產(chǎn)成本企穩(wěn)。國內(nèi)針葉漿、闊葉漿和化機(jī)漿報(bào)價(jià)分別是4200元，3600元和3400元，較2月份分別提升200元、100元和50元，木漿價(jià)格已經(jīng)開始走出低谷，美廢8#最新報(bào)價(jià)在130美元，11#在120美元，較2月上漲3.2%和9.1%。而其他造紙企業(yè)相關(guān)成本也出現(xiàn)企穩(wěn)趨勢。

　　造紙行業(yè)相對估值和大市相比為0.66，逐漸接近相對估值上限。我們認(rèn)為造紙行業(yè)在金融股上市后，相對大市市凈率波動(dòng)區(qū)間為0.50至0.70之間，在具有50%折價(jià)時(shí)有較大的安全邊際，達(dá)到0.7后，超額收益消失。目前行業(yè)PB估值1.84倍。相對滬深300有34%的折價(jià)，已經(jīng)接近相對估值的上限。

　　繼續(xù)推薦大型造紙企業(yè)和需求較為穩(wěn)定的紙種生產(chǎn)企業(yè)�？春么笮推髽I(yè)的規(guī)模和營銷優(yōu)勢，如晨鳴紙業(yè)、玖龍紙業(yè)；此外，我們也繼續(xù)推薦產(chǎn)品需求較為穩(wěn)定的恒豐紙業(yè)、博匯紙業(yè)和勁嘉股份，維持行業(yè)謹(jǐn)慎看好評級。

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