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造紙行業(yè)中報靚麗“優(yōu)”中之“憂”深度分析
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http://china-zesir.com 發(fā)稿日期:2008-9-12
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- 中研網訊：
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2008-2010年中國鑄鐵管制造行業(yè)應對金融危機影響 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機2008-2010年中國涂鍍板行業(yè)應對金融危機影響及發(fā) 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機2008-2010年中國陶瓷行業(yè)應對金融危機影響及發(fā)展 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機2008-2010年中國廢鋼行業(yè)應對金融危機影響及發(fā)展 2008年，美國華爾街危機不僅迅速波及全球金融市場，而且已由虛擬經濟向實體經濟蔓延。金融危機一、造紙行業(yè)中報業(yè)績增長亮麗
造紙行業(yè)08年上半年實現主營業(yè)務收入276.89億元，同比增長29.73%；主營利潤52.85億元，同比增長43.46%；利潤總額27.84億元，同比增長61.11%；凈利潤20.57億元，同比增長75.23%；扣除非經常性損益后的凈利潤17.74億元，同比增長103.44%，實現每股收益0.22元，同比增長46.28% 造紙行業(yè)主營收入增長率在所有行業(yè)中并不突出，但在國際木漿，廢紙等基礎原材料價格大幅攀升成本壓力大增的背景下，造紙行業(yè)主營利潤同比增長43.46%，僅次于綜合、房地產、交通運輸和電子元器件板塊，這充分證明了較強的成本控制能力和成本轉嫁能力。凈利潤同比增長達到75.23%，增幅僅次于農林牧漁和交通運輸板塊，位列第三。扣除非經常性損益后的進利潤增長更是高達103.44%，也僅次于電子元器件和綜合類。造紙行業(yè)實現每股收益0.22元，增長46.28%，ROE(整體法)5.86%，同比增長28.23%，增長率依然均處于所有行業(yè)較高水平。另外我們可以發(fā)現，造紙板塊在申萬行業(yè)分類中屬于輕工制造板塊，造紙行業(yè)上面所列的所有指標增長情況均在輕工制造板塊之上。這都充分顯示了行業(yè)較強的盈利能力。造紙行業(yè)利潤總額增長61.11%，凈利潤增長75.23%，其中所得稅的下調對凈利潤增長貢獻大約有15個百分點左右。
回顧造紙行業(yè)07年和08年兩年發(fā)展歷程是有喜有憂，喜的是國家節(jié)能環(huán)保政策的落實對供需關系改善、人民幣升值減輕成本壓力、企業(yè)在注重外延式擴張的同時更加關注公司內涵式增長，造紙產業(yè)政策的發(fā)布為行業(yè)發(fā)展指明方向。憂的是國際木漿和廢紙等造紙原料產品價格是屢創(chuàng)新高，在挑戰(zhàn)與機遇并存的背景下，行業(yè)轉嫁成本的能力不斷提高，各種紙的價格在成本的推動下漲勢也相當兇猛，最終使得行業(yè)毛利率有了大幅的提高，加上產銷量的增長最終迎來了行業(yè)整體盈利能力的增強和業(yè)績的較高增長。
二、子行業(yè)分化繼續(xù)造成公司盈利能力分化
整個行業(yè)業(yè)績增長可觀，但子行業(yè)分化明顯，處于高景氣周期的文化紙、白卡紙和銅版紙收入增長高于成本的上升，所以毛利率都有不同幅度的上漲，其中白卡紙毛利率上升最為明顯，其次是銅版紙。而新聞紙和箱板紙瓦楞紙一方面由于產能的嚴重過剩，另一方面廢紙價格的大幅飆升兩方面的共同作用使的行業(yè)處于景氣低點，毛利率出現下滑，其中箱板紙瓦楞紙毛利率下滑最為嚴重，達20%以上。
子行業(yè)盈利能力的分化造成公司盈利能力的繼續(xù)分化，我們從下面表格中統(tǒng)計的幾家行業(yè)內重點公司的盈利增長情況來看，主營白卡紙、文化紙以及銅版紙的公司比如博匯紙業(yè)、美利紙業(yè)、太陽紙業(yè)和綜合性的龍頭晨鳴紙業(yè)業(yè)績增幅較大，凈利潤同比增長分別為189.13%、94.00%、46.29%、122.19%。岳陽紙業(yè)則是具有林紙一體化優(yōu)勢的代表，由于公司木漿自給率較高，產品盈利能力在行業(yè)內具很大優(yōu)勢，08年上半年凈利潤同比增長達到164.38%。而主營新聞紙的華泰股份凈利潤增長12.58%也主要是得益于所得稅率的下調。主營箱板紙、紙箱的景興紙業(yè)凈利潤下滑4.71%。
三、重點公司盈利能力大幅提高，費用控制能力和營運能力不斷增強
毛利率大幅提高
綜合來看，公司業(yè)績的大幅增長主要還是由于價格的上漲帶來的公司產品盈利能力的大幅提高，博匯紙業(yè)毛利率與去年相比增長了33.47%達到22.1%，岳陽紙業(yè)增長20.43%毛利率達到21.10%，美利紙業(yè)、太陽紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)和銀鴿投資毛利率分別增長18.47%、18.22%、17.62%和13.39%。另外，外延式擴張以及所得稅率的下調也對業(yè)績有一定的貢獻。例如華泰股份業(yè)績增長12.58%主要是由于所得稅率的下調。費用控制能力提高
從費用控制來看，08年上半年行業(yè)內大多數公司(營業(yè)費用+管理費用)/營業(yè)總收入值與去年同期相比基本持平并略有下降，只有華泰股份增長略大，主要是由于管理費用增幅較大，主要原因是公司一條新聞紙生產線停產檢修，折舊等計入費用所致。在運輸費用、環(huán)保投入和人力成本不斷提高的情況下，行業(yè)內公司卻保持相對穩(wěn)定的營業(yè)費用和管理費用率，綜合來看并有小幅的下降，這充分證明了公司較強的費用控制意識和較強的控制能力。
營運水平增強
從運營能力來看，行業(yè)內各公司存貨周轉率、應收賬款周轉率和總資產周轉率都有不同程度的提高。從幾個重點公司來看，華泰股份和太陽紙業(yè)存貨周轉率最高，并且與去年同期相比都提高了50%左右，存貨周轉率的大幅提高充分反映了產品較好的銷售情況。由于行業(yè)的景氣，高景氣紙種供不應求，應收賬款回籠速度加快，其中銀鴿投資、太陽紙業(yè)和岳陽紙業(yè)應收賬款周轉速度居于行業(yè)前列，其他公司和去年同期相比也都有很大幅度的提高，我們選取的重點公司應收賬款周轉率較去年同期同比增長率均值接近50%。由于應收賬款周轉率的提高，在國家實行緊縮政策之際，公司經營性現金流并沒有出現緊張局面，經營活動現金流凈額同比反而增長185.5％，高于收入的增長。
四、后市展望－下調行業(yè)評級
子行業(yè)判斷：
白卡紙08年新增產能100萬噸左右，這將給白卡紙行業(yè)造成一定的沖擊，再加上傳統(tǒng)淡季的到來，價格已經開始出現下滑。新增產能的投放將挑戰(zhàn)白卡子行業(yè)的高景氣行情，預計下半年價格上漲的可能性較小，毛利率出現下滑的可能性加大。
新聞紙雖然屢次提價，但大多是由于成本的推動，在行業(yè)舉步維艱的環(huán)境下，盡管一些中小弱勢公司停產、轉產甚至關閉，這在一定程度上有利于緩解新聞紙供給過剩而成本奇高的尷尬局面，也有利于龍頭行業(yè)的發(fā)展，甚至給新聞紙行業(yè)帶來一絲曙光，但預計要真正走出低谷還需要我們耐心等待。
銅版紙由于短期內沒有新增產能的沖擊，再加上出口的拉動，08年下半年景氣度將仍能維持，但09年和10年將有大量的新增產能，屆時景氣度下滑將成為必然。
景氣依然可期的只能是文化紙?zhí)貏e是中低檔文化紙，驅動因素依然是節(jié)能減排關閉落后產能的落實，以及更加嚴厲的環(huán)保政策的即將執(zhí)行，這都對中低檔文化紙的景氣提供了條件，預計08年下半年價格仍有上漲動力，毛利率也將會進一步提高，將是所有紙品中高景氣最可能持續(xù)的子行業(yè)。
行業(yè)評級由“優(yōu)異”下調至“中性”
造紙行業(yè)于07年下半年進入景氣周期，鑒于我們前面的分析，白卡紙、銅版紙的高景氣08年下半年到09年或將出現下滑，而新聞紙步入景氣通道還需時日，箱板紙由于產能過剩以及大量新產能的投產將繼續(xù)下行，所以我們預計08年將是造紙行業(yè)的一個景氣高點，09年將開始下滑，所以我們對行業(yè)的評級從“優(yōu)異”于大盤調整為“中性”。
盡管我們對行業(yè)的評級進行下調，但我們不能否認造紙行業(yè)08年業(yè)績的增長速度將遠遠高于行業(yè)整體情況，所有公布中報的上市公司中剔除金融板塊對業(yè)績的拉升作用，歸屬于母公司所有者的凈利潤同比僅增長0.44%，稅前利潤更是下降了3.73%，而造紙行業(yè)利潤總額同比增長61.11%，凈利潤同比增長75.23%，預計08年全年造紙行業(yè)業(yè)績增長明確并將不負眾望。
五、投資策略
從07年下半年以來這一輪高景氣行情，歸根結底是在各種利好因素和政策下的價格大幅上漲帶來的產品盈利能力的提升，所以我們之前的投資策略一直是尋找高景氣行情中的景氣紙種。但在行業(yè)景氣度或將下滑但08年業(yè)績增長依然喜人的情況下，我們遵從以下投資策略：
業(yè)績增長明確的龍頭公司行業(yè)景氣度或將下滑，但08年保持高增長是既定事實，所以那些業(yè)績增長明確的行業(yè)龍頭依然是投資首選。如晨鳴紙業(yè)、太陽紙業(yè)、博匯紙業(yè)、岳陽紙業(yè)。
木漿自給率較高且擁有林漿紙一體化優(yōu)勢的公司
既然我們判斷將來不可能再依靠價格上漲來拉動毛利率提高增強產品盈利能力，那么我可以從成本控制方面來尋找優(yōu)質的公司或者可以從其他途徑來提高產品的盈利水平的公司，那么最好的選擇就是具有“林-漿-紙”一體化優(yōu)勢的公司。我們從中報情況也可以確定的是木漿自給率較高的晨鳴紙業(yè)和岳陽紙業(yè)以及博匯紙業(yè)較木漿完全依靠進口或者自給率很低的公司毛利率要高很多，晨鳴紙業(yè)銅版紙毛利率比太陽紙業(yè)高出4 個百分點，白卡紙業(yè)務比博匯和太陽紙業(yè)分別高出2 個百分點和6 個百分點，其雙膠紙和書寫紙毛利率也比同類上市公司高出2-4 個百分點，木漿自給率的高低將是未來拉動產品盈利能力的一個首要因素。所以木漿自給率較高并且擁有林紙一體化優(yōu)勢的的岳陽紙業(yè)和晨鳴紙業(yè)具有較強的投資價值。
有較強資產注入預期的公司
作為中冶集團造紙業(yè)務的發(fā)展平臺，而且中冶集團也一再表示將加快結構調整，整合現有資源，資產注入的強烈預期使美利紙業(yè)的具有一定的投資價值。 - ■ 與【造紙行業(yè)中報靚麗“優(yōu)”中之“憂”深度分析】相關新聞
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